9月20日，因广西有色及管理人未能在人民法院裁定重整之日起六个月内提出重整计划草案，至今也未申请延期，广西壮族自治区南宁市中级法院于9月12日宣告终止广西有色重整程序，并宣告公司破产。广西有色成为银行间市场债券发行人中第一家破产清算企业。

 

      从广西有色偿还债务的历史来看，对于发行人而言，债权人可能存在事实上的优先和劣后次序，其中公募债券的优先级较私募债券以及银行贷款等负债要高。广西有色的破产清算加强了这一逻辑，因此对私募债券融资可能带来一定负面的影响。
 

      2015年6月，广西有色公开发行的“12桂有色MTN1”兑付出现不确定性，但后来仍按期兑付了；随后，2015年11月5日到期兑付的非公开定向债务融资工具“14桂有色PPN003”却出现违约。2015年12月18日，广西有色以不能清偿到期债务且公司资产不足以清偿全部债务为由向南宁中院提交破产重整申请。
 

      一般情况下，破产清算的清偿率要低于破产重整的清偿率，我们统计过近几年A股上市公司的破产重整案例，发现普通债权组大债权人的清偿率均值在20%左右，中位数为13%，最低值仅为3%(详见《国信证券(002736)-固定收益专题报告：破产案例回顾与总结-150917》，根据报道，破产重整清查审计后，广西有色资产总额减少为42.86亿元，负债总额则增加至92.9亿元，所有者权益-50.05亿元，资产负债率高达216.77%。
 

      考虑到*ST贤成业务为矿产资源开发，与广西有色较为类似，因此我们重点考察了*ST贤成破产重整案例。在*ST贤成破产重整案例中，评估公司评估*ST贤成的资产变现时，流动性资产评估值约为账面值的50%，非流动性资产评估值约为账面值的30%，按此估计普通债权的清偿率约为47%。但最终进行债务清偿时，普通债权大债权人的清偿率仅有3%，即总资产的最终估值仅为评估公司评估值的十分之一左右。
 

      若假设广西有色资产中一半为流动资产而另一半为非流动资产，变现估值与*ST贤成的评估公司评估值相似，流动资产按50%变现，非流动资产按30%变现，则广西有色42.86亿元的资产可变现约17亿元，在此情况下，广西有色92.9亿元债务的清偿率大约为18%；若广西有色资产最终的变现价值和*ST贤成相似，变现值仅为评估值的十分之一左右，则广西有色42.86亿元的资产可变现仅约1.7亿元，在此情况下，广西有色92.9亿元债务的清偿率大约仅有1.8%。
 

      单一信用事件对可投资级信用债的影响很小，但广西有色破产清算打破了今年东特钢与铁物资相继违约后公募债券市场波澜不惊的局面，或对国内高收益债市场形成一定的冲击。
 

      从国信高收益债收益率指数来看，今年年初至3月，随着经济增长预期好转以及政府对过剩产能信贷“有保有压”政策的出台，国内高收益债利差不断收窄，整体利差下行幅度超过150BP；而3月底东特钢和铁物资相继违约后高收益债利差开始大幅上行，整体上行幅度超过了300BP；而继东特钢与铁物资违约之后，国内公募债券市场就一直未有违约事件发生，7月起，国内高收益债利差开始快速下行，在9月已突破今年3月的低点，再创年内新低。
 

      在高收益债利差处于低点时往往也是高收益债持有人较为敏感的时候，此时广西有色的破产清算可能会使得国内高收益债收益率面临重新上行的压力，若后续广西有色破产清算的回收率异常低，这种冲击有可能会进一步放大。